化工行业关注战略防御品种

　　长江证券研究所化工行业小组付云峰、卞曙光、肖变英撰文：随着国民经济的高速增长，中国化工行业在1999年到2004年的6年间平均增速不仅远高于欧美和日本，还高于国内工业企业的增长速度，但化工行业由于产能的扩张和需求的不匹配则呈明显的周期性。化工行业利润率增长率的变化趋势可以明显地显示其周期性，且这种周期性一般是4-5年。行业利润率从周期高点回落。

　　从目前的运行状况来看，我们判断今年将是从周期高点回落的一年。从国内化工行业本身的运行规律来看，从2001年的低谷开始，行业利润率的增长率逐步回升，2002、2003和2004年行业利润率的增长率在高位运行，到2005年已经有5年。因此，我们估计今年行业利润率的增长率将从高位回落，并在今年年底或明年初达到低点。化工产品出厂价格指数从2005年1月份的最高点逐步下滑，也预示着这一轮化工周期的上述变化。

　　从行业月度累计利润总额和毛利率的变化来看，虽然行业月度累计利润总额在今年仍然呈现增长，但增速明显放缓，同时行业的月度毛利率在2004年2月份达到17.6%的高点之后，下滑到2004年下半年的16.4%左右。进入2005年毛利率继续下滑至15.3%，并且在主要化工产品如PVC、甲醇和DMF等价格下跌的情况下，毛利率仍将继续下滑。实际上，化纤行业1到4月份累计利润总额与去年同期相比下跌了34.2%；化工行业5月份单月的利润总额环比减少了16.1%，各化工子行业利润总额明显地出现了下滑，行业整体利润有进一步恶化的趋势。

　　从固定资产投资的变化来看，化工行业的固定资产投资在这一轮的行业景气周期中出现了大幅度的增长，预期2005年仍将有比较大的增幅。化工产品产能的释放有一个滞后效应，因此，这一轮新增的固定资产在未来一段时间将逐步释放，大部分化工产品的产能将出现快速增长；而需求方面受国家宏观调控政策的影响，国民经济增速减缓，特别是房地产行业调控力度的加大，大大影响了化工产品的需求。因此，化工产品供大于求的局面将维持一段时间。

　　从油价对化工产品价格的影响来看，原油价格叠创新高。目前油价上涨至每桶近60美元，而化工产品如纯苯和PVC等产品价格并没有出现新的一轮上涨，这表明油价对下游化工产品价格的影响已经趋弱。也就是说下游化工产品的价格脱离了原油价格走势，预示着产品价格的决定因素已由供给面转向了需求面。油价的上涨导致下游行业成本的提高，装置的开工率明显下降，对化工产品的需求出现疲软，如聚酯行业等。因此，目前化工产品价格的下跌主要是由于需求的下降造成的。

　　从国际航运价格的变化对化工产品的影响来看，波罗的海BDI干散货运价指数受“中国因素”的影响，特别是中国钢铁业的影响，直线下滑。BDI指数已经从去年底的6208点的高点跌至6月22日的2548点，已跌去了近60%。这就导致一些依赖出口来消化国内过剩产能产品如尿素等产品的国际竞争力下降；那些没有国际定价权或没有成本优势的化工产品如钾肥和对进口依存度较高的产品，将面临国际产品更为激烈的竞争。主动进攻转入战略防御

　　在化工行业整体利润将继续下滑的情况下，我们采取自下而上的选股思路，选取有技术壁垒的行业、自然资源和产业链相结合以及通过技术革新或进步有效降低成本的公司，达到积极防御的策略。

　　1、技术壁垒型。A股中有这样代表性的化工子行业有有机硅和MDI行业，代表性的公司是星新材料、新安股份和烟台万华。

　　星新材料是国内三家有机硅单体生产厂家中规模最大的企业，而市场占有率还不到25%。随着公司有机硅二甲选择性的提高、“七扩十”项目的完成以及新建十万吨有机硅装置在2006年年底的完成，2006年其国内市场占有率将提高到40%。现在公司正与美国罗地亚公司谈判，一旦公司获得罗地亚公司在技术上的支持，其有机硅产品的国际竞争力将显著增强。

　　2、自然资源和产业链完美结合型。资源具有不可复制性，且不需要较多的研发支出，因此成本较低，盈利能力较强。而产业链比较完善的公司，它们的抗风险能力更强，能享受到产品价格上涨给整个产业链带来的超额利润。其中既有资源又有完善产业链的公司，在资源价格必然上涨的趋势下，他们能享受到由于资源价格上涨撬动的整个产业链上产品价格的上涨带来的利润，提高了公司的抗风险能力，同时公司的盈利能力又迅速增强。此类代表公司有兰太实业和兴发集团。

　　兰太实业拥有2.5亿吨储量的湖盐资源。以此为依托，公司进一步生产高附加值的金属钠、高纯钠和氯酸钠，延长了公司的产业链。这样不仅提高了公司的抗风险能力，盈利能力还能迅速增强。

　　3、通过技术革新或进步降低成本型。技术革新或进步往往带来成本的大幅度削减，形成相比其他同类企业成本上的优势。在产品价格下跌的情况下，由于成本的下降，产品盈利能力反而增强。另外，技术上进步的公司往往管理水平较高。柳化股份和双环科技是这类公司的代表。

　　柳化股份目前正在进行的壳牌煤气化技术，是目前国际上最先进的煤气化技术。不仅吨氨的煤耗大幅度降低，而且所用的煤是粉煤。因此壳牌技术的使用将大大降低柳化股份公司的生产成本，其核心竞争力迅速提高。